Појавио се први део ове серије ovde у мартовском броју З Магазина
IУ сведочењу пред Комитетом за финансијске услуге Конгреса САД на крају фебруара 2008, председник америчке банке Федералних резерви (Фед) Бен Бернанке је по први пут признао оно што су многи у финансијским, банкарским и владиним политичким круговима тихо почели да признају: да тренутна финансијска криза се сада брзо шири изван сектора другоразредних стамбених хипотека на друга кредитна тржишта и чини се да акције монетарне политике Фед-а (тј. снижавање каматних стопа) све више нису у стању да ураде много ни у вези са финансијском кризом или рецесијом у настајању.
Као што је Бернанке признао Комитету 27. фебруара 2008.: „(скорашња) економска ситуација је постала изразито неповољнија“, уз убрзавање пада тржишта стамбених хипотека, нестамбена изградња ће „вероватно нагло успорити у наредним кварталима“, потрошачи потрошња и пословни сектор ће се значајно успорити, а општи услови кредитирања ће се вероватно „знатно пооштрити“. Штавише, „ризици за ову перспективу остају на доњој страни“. Бернанке је признао да Фед, упркос сталном снижавању краткорочних каматних стопа од септембра 2007, није успео да снизи дугорочне каматне стопе. У ствари, дугорочне стопе — које имају далеко већи утицај на потрошачку и пословну потрошњу, а самим тим и на вероватноћу рецесије — су заправо почеле да расту „у целости“.
Оно што следи је опис како се финансијска криза шири великом брзином у САД, од другоразредних хипотека на друга кредитна тржишта, и како та зараза почиње да продире у реалну (нефинансијску) економију, узрокујући дубоку рецесија која се сада појављује у САД
TКриза другоразредних хипотека која је јавно избила у јулу-августу 2007. није изазвала тренутну финансијску кризу, већ је била само један од неколико (и сада растућих) симптома дубље фундаменталније финансијске нестабилности. Шпекулације са другоразредним хипотекама—подстакнуте новом секјуритизацијом и револуцијом деривата у финансијама, виртуелном дерегулацијом финансијског капитала од касних 1990-их, новим технолошким силама и широко распрострањеном корупцијом и преварама на бројним фронтовима—произвеле су балон цена стамбене имовине епских димензија између 2003. -2006. Хипотекарне позајмице порасле су за више од 4 билиона долара између 2003-6. године, од чега је 2 билиона долара издато у хипотекама друге врсте. То је отприлике 1 билион долара годишње у 4 узастопне године. Данас је тржиште другоразредних хипотекарних кредита практично испарило, при чему је већи део неспоредног тржишта заузврат брзо стао.
Са испаравањем другоразредног тржишта дошло је до колапса цена и вредности другоразредних хипотекарних хартија од вредности (обвезница). Због величине шпекулација (2 трилиона долара) у другоразредним хипотекама, величина губитака банака и финансијских институција такође је била огромна. Према рејтинг агенцијама Мооди'с и Стандард & Поор'с, до почетка 2008. губици су износили најмање 400 милијарди долара. Други извори страних банака процењују потенцијалне губитке од субприме у САД на 600 милијарди долара. Банке и финансијске институције су до сада отписали само 120 милијарди долара. Остало је 280-480 милијарди долара.
Огромна природа губитака брзо је довела до колапса других кредитних тржишта која су најблискија везана за другоразредно тржиште. Другостепени обвезници су често били у пакету са другим хартијама од вредности пре него што су их банке и хеџ фондови продавали инвеститорима у облику препакираних послова, са комерцијалним папирима који се називају комерцијални папири заштићени имовином (АБЦП). Како су другоразредни трошкови пали за 600 милијарди долара 2007. године, тржиште АБЦП-а је пало за око 500 милијарди долара заједно са њим у року од неколико месеци. Зараза са другоразредног тржишта заразила је и тржиште хипотекарних кредита који нису другоразредни (зване Алт-А хипотеке). Слично, тржиште АБЦП-а заразило је широко тржиште комерцијалних папира који нису покривени имовином. Заузврат, тржиште хипотекарних кредита комерцијалних некретнина пало је за неколико стотина милијарди долара до краја 2007. године, са пројекцијама да ће до његовог затварања доћи до средине 2008. године.
Кумулативна кредитна контракција за само ових 5 међусобно повезаних тржишта износила је више од 1.6 билиона долара, што се догодило за мање од 6 месеци, са повезаним губицима банака и отписима процењеним на око 600-800 милијарди долара.
TПад тржишта грађевинских (стамбено-комерцијалних) и блиско повезаних тржишта комерцијалних записа почео је скоро одмах да се прелива на тржишта корпоративних обвезница, посебно на такозвано тржиште корпоративних или јунк обвезница са високим приносом које се смањило за 90 процената до јануара 2008. јануара 2007, пао за више од 900 милијарди долара. Као и тржиште АБЦП, тржиште јунк обвезница је место где економски нестабилне корпорације одлазе да прикупе средства издавањем и продајом својих несигурних обвезница. С колапсом тржишта АБЦП и нежељених обвезница, предвиђа се да ће корпорације које су се на њих раније ослањале на неиспуњење обавеза у рекордном броју. Предвиђа се да ће стопе неизмирених обавеза порасти са једног на више од десет процената, према Мооди'с и Стандард & Поор'с. То за узврат значи огромне даље губитке за банке поред губитака од хипотекарних хипотека за другоразредне и комерцијалне некретнине које се већ дешавају. То такође значи да ће, како те корпорације не испуњавају обавезе, многе банкротирају и престају да послују, резултат ће бити широко распрострањена отпуштања у наредних 18 месеци.
Растућа неиспуњења обавеза предузећа и очекивани каснији губици банака претварају се у растуће трошкове каматних стопа за иначе стабилне компаније. Са тржишта корпоративних јунк обвезница, кредитна контракција се проширила на више мејнстрим тржишта пословних кредита, као што су зајмови комерцијалних и индустријских банака и тржишта краткорочних комерцијалних записа. Заједно, ова два представљају кредитна тржишта на која се већина средњих и мањих корпорација највише ослања за финансирање пословних операција. Два тржишта су у августу 3.3. имала укупно 2007 трилиона долара неотплаћених кредита издатих предузећима. До почетка 2008. тај износ је опао за више од 300 милијарди долара.
Још једно кредитно тржиште које је заронило почетком 2008. било је тржиште откупа кредита (ЛБО). Ово је била врућа спекулативна инвестициона област у којој су компаније договарале кредите и друго финансирање преко инвестиционих банака како би откупиле друге компаније или прешле у приватно власништво како би избегле државни надзор над шпекулативним и другим још сумњивијим пословним праксама. До почетка 2008. године више од 200 милијарди долара кредита за откупе уз помоћ задужења остало је без заинтересованих купаца. То је значило да ће банке и оригинални инвеститори на крају морати сами да апсорбују губитке.
Али још већа вест с почетка 2008. била је све већа вероватноћа да ће се компаније за осигурање обвезница, као што су МБИА, Амбац и друге (зване монолинес) суочити са смањењем рејтинга и можда и саме неиспуњење обавеза. Ове компаније су осигуравале обвезнице и зајмове других компанија, обећавајући да ће платити инвеститорима за корпоративне и друге неиспуњавање обавеза ако до њих дође. Али са комбинованим резервама од само 20-30 милијарди долара на располагању, пола туцета осигуравача обвезница су и сами у великој мери недовољно финансирани. Њихове комбиноване обавезе (тј. обавезе осигурања) износе више од 1.9 билиона долара. Штавише, и они су спекулисали у другоразредним вредностима, као и другим деривативним инвестицијама у износу од 572 милијарде долара. Инвеститорима и тржиштима постаје све јасније да су монолиније резерви ужасно неадекватне. Рејтинг агенције су згодно занемариле њихово стање током шпекулативног налета. Али Мооди'с и С&П сада прете да ће смањити рејтинг осигуравача обвезница. Ако се то догоди, безбројне корпорације и банке које су купиле своје осигурање такође би се могле суочити са озбиљним смањењем рејтинга, што би довело до даљих губитака и неиспуњења обавеза.
Несигуран положај и потенцијално огромни губици монолинија навели су глобалног финансијера Џорџа Сороша да недавно прокоментарише: „Постоји све већа забринутост у вези са монолинијама... такође постоји потенцијални проблем са фондовима тржишта новца који би могли да држе сумњиву имовину. Соросову забринутост поновио је и генерални директор ЈП Морган, Џејми Дајмон, који је додао: „Ако један од ових ентитета (осигуравача обвезница) не успе, секундарни ефекат би могао бити ужасан. Тај секундарни ефекат би био смањење рејтинга и последични неплаћање стотина милијарди корпоративних обвезница – поврх већ пројектованог десетоструког повећања корпоративних неиспуњења обавеза у 10.
Неки аналитичари предвиђају да би се банкрот или чак значајно смањење рејтинга једног или више осигуравача обвезница лако прелио на тржиште фондова тржишта новца од 3.3 трилиона долара или тржиште општинских обвезница од 2.5 билиона долара, што би изазвало институционални напад на банке који би био сасвим другачији од појединачних штедиша ' банка ради 1930-их и раније. Ране назнаке управо таквог могућег сценарија почеле су да се појављују у фебруару 2008, пошто су кључни сектори тржишта муни обвезница почели да пресушују. Са око половине општинских обвезница које су осигурали осигуравачи обвезница, сигурност муни обвезница је почела да се доводи у питање. Два кључна сегмента муни тржишта су се нагло смањила—тј. аукцијска стопа и општинске обвезнице са променљивом стопом, које финансирају око 330 милијарди долара и 500 милијарди долара, респективно. Стратешки критично за финансирање државних и локалних власти, смањење промета на муни пијацама претило је значајним повећањем трошкова и проблемима финансирања за локалне самоуправе. Многе државне и локалне власти сада се суочавају са превеликим трошковима задуживања у време убрзане рецесије и нижих пореских прихода.
Још једна авенија осигуравача такође је почела да буде под притиском почетком 2008. Ово је било тржиште кредитних свопова засновано на дериватима. Практично непостојећи пре 2002. године, неизмирени кредитни уговори сада износе више од 45 билиона долара, што је више од укупног америчког тржишта државних обвезница и тржишта некретнина заједно. Већина хартија од вредности на овом тржишту се налази у банкарском систему у сенци, који је и сам у великој мери производ периода после 2001. године, који су банке поставиле да би „ванбилансне“ ставиле ризичне активе и које су скривене од инвеститора и владиних агенција за надзор (аранжман сличан да је у сада угашеној компанији ЕНРОН Цорп., због чега је виши менаџмент те компаније оптужен и затворен). Као и монолине, деривати кредитне промене су дизајнирани да осигурају од неизмиривања обавеза. Али ако се неиспуњење корпоративних обвезница приближи нормалном нивоу од 1.25 одсто, Бил Гросс, генерални директор највећег светског обвезничког фонда, Пимцо, јавно је истакао да би 500 милијарди долара у уговорима о кредитним дериватима резултирало губицима од најмање 250 милијарди долара.
Можда су рани знак почетка управо таквог ломљења тржишта кредитних деривата од 45 билиона долара били драматични губици које је у јануару објавила велика француска банка Социете Генерал, што је указало на могућност да проблем није ограничен на другоразредне вредности и средства папир са подлогом, али је заправо био далеко распрострањенији, баш као што је шеф Пимца Билл Грос предвидео.
Знаци великих проблема у индустрији осигурања такође су се појавили почетком 2008. године, пошто је АИГ Инц., највећа осигуравајућа компанија по имовини, објавила рекордне губитке од 11.5 милијарди долара због трговања кредитним променама. Слика до краја фебруара 2008. била је слика кредитне контракције која се брзо ширила, делом резултат убрзаног отписа и губитака.
Губици и смањење кредита не укључују додатне потенцијалне губитке и контракције потрошачких кредита—посебно у областима ауто-кредита, дуга по кредитним картицама и студентских кредита. Докази који се сада појављују сугеришу да се очекују значајни губици и на овим тржиштима. Велике компаније за кредитне картице као што су Америцан Екпресс и друге најавиле су резервисање рекордног нивоа губитака и оставиле по страни у очекивању неизвршења обавеза потрошача. Све већа листа јавних универзитета најавила је затварање програма студентских кредита због наглог раста трошкова задуживања. Генерал Елецтриц Цорп. објавила је своју намеру да у потпуности напусти тржиште потрошачких кредита. Стога се чини да проблем хипотеке, банака и корпоративног дуга почетком 2008. зарази потрошачка тржишта. Као и прекомерни корпоративни дуг, укупан дуг домаћинстава од 2003-07 се отприлике удвостручио, порастао за скоро 7 билиона долара.
Hкако се ови финансијски губици претварају у продубљивање рецесије у општој америчкој економији? Кратак одговор је да финансијски губици имају две непосредне последице. Прво, губици у билансима финансијских институција значе да се губици морају надокнадити прикупљањем додатног реалног капитала. У супротном, саме институције могу да пропусте. Они могу да се задужују од других банака, од Федералних резерви, или, као што је недавно био случај, од такозваних суверених фондова, који су инвестициони фондови у власништву стране владе. Прва опција је проблем када банке сумњају у финансијску одрживост једне друге. Међубанкарско задуживање на тај начин пресушује, као што је готово било крајем 2007. Задуживање од Федералних резерви је друга опција и одвија се од краја 2007. под посебно повољним условима од стране Фед-а. Али зајмови Фед-а су се до сада показали недовољним да покрију очекивану величину будућих губитака банака. Слично томе, државни фондови који се налазе у Дубаију, Сингапуру и другде убризгали су средства у банке куповином делимичног власништва над Меррилл Линцх, Цитицорп и другима. Али износи се мере ниским десетинама милијарди, ни близу високим стотинама милијарди губитака до данас и предвиђених.
С обзиром на још увек велике очекиване губитке и вероватно недовољно расположивих средстава, банке се окрећу да позајмљују средства која имају. Тако подижу каматне стопе на рекордне нивое. Ове камате нису краткорочне камате од 3 до 4 процента по којима Фед позајмљује новац банкама. Стопе банака које се нуде клијентима су дугорочне каматне стопе – у суштини обвезнице и дугорочни кредити – дате на зајам од 7 процената, 10 процената или више. Растуће дугорочне стопе повећавају трошкове задуживања небанкарских корпоративних клијената и потрошача који купују трајне производе попут аутомобила, намештаја, домова итд.
У рецесији која се убрзава, банке нису вољне да позајмљују, а корпорације једнако невољне да позајмљују. Само најизложеније компаније су спремне да се задужују по високим стопама, што значи да ће у многим случајевима на крају проћи испод – стога предвиђања Мооди'са и С&П-а о десетоструком повећању корпоративних стопа неизвршења обавеза у наредних 10 месеци. Мања инвестициона и пословна потрошња се на крају претварају у отпуштања, кашњење у ауто, кредитним картицама и студентским зајмовима, а самим тим и додатни замах у правцу рецесије.
Горе наведени процес тада поприма психолошке димензије у неком тренутку, што погоршава економски пад. Страх и неизвесност због још увек ненајављених, даљих губитака банака доводе до недостатка поверења у банкарски систем и још даљег оклевања да се позајмљују или задужују. Други психолошки сценарио је када страх од губитака на тржишту другоразредних хипотекарних кредита доведе до забринутости за губитке, као и на не- другоразредним стамбеним хипотекама, тржиштима комерцијалних некретнина и блиско повезаним тржиштима као што су комерцијални папири подржани имовином. Стопе задуживања расту и инвеститори се одбијају од задуживања не само на другоразредним и сродним тржиштима, већ и на другим хипотекарним тржиштима. Цене имовине онда скачу на све стране. Ова врста дефлације цене дуга, када се шири са изолованих на повезана тржишта кредита, историјски је блиско повезана са депресијама, а не са рецесијом.
Други пример: забринутост да осигуравачи обвезница (монолине) и свап кредитних обавеза неће моћи да покрију очекивана неиспуњења обавеза доводи до тога да се инвеститори у све већем броју повлаче чак и са сигурних кредитних тржишта попут муни обвезница, од којих је око половина неотплаћених осигурана. Заузврат, државне и локалне власти смањују потрошњу, отпуштају раднике, смањују бенефиције за друге, подижу порезе на имовину и разне накнаде, итд.—све то доводи до даљих притисака рецесије.
Трећи пример: растући губици финансијских институција се претварају у растуће стопе и пооштравање услова кредитирања за потрошаче, као и за пословне зајмопримце. Стопе на кредитне картице расту, услови постају све тежи, банке почињу да наплаћују потрошачима више накнада, стопе за ауто кредите расту, студентске кредите постаје теже добити са вишим стопама, државне и локалне власти морају да троше више на задуживање и заузврат пребацују трошкове на грађане у вишим локалним таксама, порезима на имовину и нижој потрошњи (што резултира мањим бројем запошљавања или отпуштања). Потрошачи све чешће не плаћају кредите за аутомобиле, студенте и кредитне картице.
Cпротивречности монетарне и фискалне политике
Bдруга монетарна политика Фед-а и недавни Конгресни пакет смањења пореза од 168 милијарди долара ће се показати крајње недовољним у суочавању са тренутном финансијском кризом и рецесијом. Брза дефлација (тј. колапс цена) се сада дешава на општим тржиштима стамбених и комерцијалних некретнина и ускоро би се могла проширити на друга неграђевинска тржишта како корпоративна неплаћања расту и буду пријављени додатни губици банака. Дефлација дуга на тржиштима станова и некретнина је неизбежна последица претходне инфлације цена имовине (стамбених и некретнина), која је настала претераним шпекулацијама. Прекомерне шпекулације рађају изузетну инфлацију и на крају исто тако изузетну дефлацију. Али дефлација је већа опасност.
Када се дефлација дуга прошири са становања на друге секторе привреде, почиње права криза. Компаније које се суочавају са растућим трошковима и недоступношћу средстава за финансирање свакодневног пословања, окрећу се прикупљању прихода у хитним случајевима продајом својих производа испод тржишних цена. Ово подиже тренутну готовину неопходну за пословање или чак останак у пословању, али покреће силазну спиралу цена – тј. дефлацију – која на крају убрзава губитке и потребу за даљим смањењем цена. То је оно што посебно разликује депресију од рецесије. Штавише, напори да се повећа приход смањењем цена често су праћени смањењем трошкова масовним отпуштањима. Тако растућа незапосленост паралелно прати дефлацију. Америчка економија се приближава врхунцу, идући у том правцу.
Смањење каматних стопа Фед-а за више од 3 процентна поена до марта 2008. помогло је смањењу профитабилности банака, али није успело да се избори са општом кредитном кризом и рецесијом. Криза је наставила да надмашује акције Фед-а јер су дугорочне каматне стопе порасле и тиме гурнуле привреду даље у рецесију. Фед је можда чак помогао замаху ка рецесији својим недавним снижавањем краткорочних каматних стопа. На пример, ниже стопе су довеле до убрзаног пада америчког долара и све већег преласка са долара на евро и друге валуте као преферирани медиј глобалне трговине и финансијских трансакција. Финансијска криза се брзо претвара у паралелну валутну кризу—што је такође карактеристика депресија у поређењу са рецесијом.
Пад долара такође изазива још један спекулативни балон цена, у виду брзог раста цена роба—нпр. житарица за храну, прехрамбених производа, сировина, метала и, наравно, нафте. Како долар пада, ОПЕК и блискоисточни произвођачи нафте подижу своје цене како би надокнадили пад својих инвестиција у доларима. Цене нафте скочиле су преко 100 долара по барелу. Растуће цене роба се претварају у смањену потрошачку моћ америчких потрошача, што заузврат драматично смањује потрошњу и подстиче рецесију. Шпекуланти са нафтом и другим робама такође могу додатно повећати цене нафте и хране пре него што она стигне до потрошача у САД, али акција Фед-а покреће и храни цео процес. Стога, напори Фед-а да спречи рецесију заправо дају већи подстицај рецесији. У једном тренутку ће Фед вероватно одустати од снижавања каматних стопа као последица. Када се то догоди, појавиће се још један психолошки ефекат и утицај ће бити огроман. Тим поступком Фед ће фактички признати да не може ништа да уради по питању кризе.
Са фискалне стране, недавни Конгресни (и Буш) пакет од 168 милијарди долара за стимулисање економије такође ће се показати неефикасним. Прво, добар део пакета смањења пореза чине смањење пореза на пословање које у великој мери неће имати ефекта у рецесијској кризи. У периоду убрзане рецесије, нижа смањења пореза за пословање не стимулишу нето инвестиције. Бизнис може апсорбовати смањење пореза, али одлагати одлуке о инвестирању док заправо смањује запосленост. Добар део смањења пореза на пословање такође ће вероватно бити пребачен у офшор експанзију од стране корпорација које неће имати утицаја на економске услове у САД, што је тренд који се јавља већ неколико година. Коначно, оно што пословна потрошња настаје као директна последица смањења пореза биће више него надокнађено масовним отпуштањима у индустрији која ће доћи касније ове године.
Мали део попуста на потрошачки порез ће се претворити у нову потрошњу. Многи потрошачи, који су сада дубоко у дуговима, користиће рабате за отплату рекордног дуга. Можда ће само трећина од 168 милијарди долара представљати стварну нову потрошњу потрошача. А та потрошачка потрошња ће у великој мери бити надокнађена смањењем потрошње и вишим накнадама државних и локалних власти, пошто порески приходи опадају због рецесије, док трошкови задуживања значајно расту. Пре избора у новембру 2008. постаће све јасније да је недавни фискални пакет Конгреса и Буша био класичан пример да је премало прекасно.
Уколико криза и рецесија наставе да се убрзавају, биће потребна нова решења. Као и током депресије 1930-их, нова решења могу захтевати велику ревизију система федералних резерви, враћање нечега попут владине агенције Рецонструцтион Финанце Цорп. из тог периода и фундаменталну ререгулацију финансијског сектора у САД , и преокрет политика од 1980-их који су резултирали масивном прерасподелом прихода која је подстакла шпекулативне ексцесе последњих деценија – да споменемо само неке.
Сценарио 2008-09
Fнеоснована структурна и у неким случајевима радикална реформа америчке политичке економије биће неопходна за суочавање са економском кризом. Ова криза може укључивати неке од следећих карактеристика:
- Широко распрострањене корпоративне обавезе и масовна отпуштања која су се десила касније у 2008. и 2009.
- Наставак откривања даљих губитака банака и финансијских институција
- Колапс једне или више мејнстрим банака у САД, изазвао велику корекцију на берзи од додатних 20-30 процената
- Даљи пад од 10-20 одсто долара на међународним валутним тржиштима
- Континуирани раст цена нафте и роба док офшор шпекуланти настављају да искориштавају погоршану кризу двоструке финансијске девалвације у САД
- Дефлација се шири са улагања у стамбена и друга средства у САД на добра и услуге. Рекордни амерички (уједињени) буџетски дефицити од 700 милијарди долара плус
- Растућа општа свест да су традиционалне монетарне и фискалне политике све неефикасније у решавању финансијске кризе и рецесије
Ко год да буде председник 2009. године, готово сигурно ће морати да се суочи са растућом реалношћу да остатак глобалне економије такође клизи, заједно са САД, у синхронизовани пад.
Z
Џек Расмус је аутор Рат код куће: Корпоративна офанзива од Роналда Регана до Џорџа В. Буша (КСНУМКС) и Промена прихода од трилиона долара: Есеји о неједнакости прихода у Америци (предстојећи).